[논문 리뷰] Automated Liquidity Provision and the Demise of Traditional Market Making

Austin Gerig, David Michayluk|arXiv (Cornell University)|2010. 07. 14.

Financial Markets and Investment Strategies참고 문헌 8인용 수 11

한 줄 요약

이 논문은 자동화된 유동성 공급자가 다중 자산 주문 유동성을 활용해 가격을 결정함으로써 전통적인 시장 메이커보다 열등한 선택의 위험을 줄이고 가격 효율성을 높여, 성과를 뛰어넘는다. 모델은 자동화된 시스템이 대부분의 거래를 수행하고, 정보가 없는 투자자의 거래비용을 낮추며 거래량을 증가시켜, 고빈도 거래의 부상과 미국 주식시장에서 인간 전문가의 역할 감소를 설명한다.

ABSTRACT

Traditional market makers are losing their importance as automated systems have largely assumed the role of liquidity provision in markets. We update the model of Glosten and Milgrom (1985) to analyze this new world: we add multiple securities and introduce an automated market maker who uses the relationships between securities to price order flow. This new automated participant transacts the majority of orders, sets prices that are more efficient, and increases informed and decreases uninformed traders' transaction costs. These results can explain the recent dominance of high frequency trading in US markets and the corresponding increase in trading volume and decrease in transaction costs for US stocks.

연구 동기 및 목표

• 미국 주식시장에서 전통적인 시장 메이커의 쇠퇴와 자동화된 유동성 공급의 부상을 설명하는 것.
• 자동화된 시스템이 다중 자산 관계를 활용해 인간 시장 메이커보다 더 효율적인 가격을 설정하는 방식을 모델링하는 것.
• 자동화된 유동성 공급이 거래비용, 시장 효율성, 거래량에 끼치는 영향을 분석하는 것.
• 자동화된 거래가 정보가 없는 투자자와 정보가 있는 투자자에게 각각 다른 영향을 미치는지 평가하고, 이로 인해 시장 구조에 어떤 영향을 미치는지 분석하는 것.

제안 방법

• Glosten-Milgrom(1985) 모델을 다중 자산으로 확장하고, 자산 간 집계된 주문 유동성에 접근할 수 있는 자동화된 시장 메이커를 도입한다.
• 자동화된 시장 메이커를 자산 간 주문 유동성 역학에 기반해 가격을 설정하는 것으로 모델링하여, 열등한 선택 위험을 감소시킨다.
• 유동성 거래자들이 주문을 제출할 확률을 기대 거래비용과 관련지어 감소하는 단조 함수로 도입한다.
• 균형 분석을 통해 기존 시장 메이킹 제도와 자동화된 시장 메이킹 제도 하에서 스프레드와 거래 확률을 유도한다.
• 비교 정적 분석을 적용하여 자동화된 유동성 공급자의 존재가 주문 유동성, 스프레드, 거래량에 어떤 영향을 미치는지 분석한다.
• 자동화된 시장 메이커가 스프레드를 줄이고 특히 정보가 없는 거래자에게 거래 확률을 높이는 조건을 유도한다.

실험 결과

연구 질문

• RQ1 왜 자동화된 유동성 공급자가 미국 주식시장에서 전통적인 시장 메이커를 대부분 대체했는가?
• RQ2 다중 자산 주문 유동성 정보는 전통적인 시장 메이킹에 비해 가격 발견과 열등한 선택 위험 감소에 어떻게 기여하는가?
• RQ3 자동화된 유동성 공급은 정보가 있는 투자자와 정보가 없는 투자자의 거래비용에 어떤 영향을 미치는가?
• RQ4 자동화된 시장 메이커의 존재는 전체 거래량과 시장 효율성에 어떤 영향을 미치는가?
• RQ5 자동화된 유동성 공급이 스프레드를 낮추고 거래 확률을 높이는 조건는 무엇인가?

주요 결과

• 자동화된 시장 메이커는 전통적인 시장 메이커보다 더 효율적인 가격을 설정하여, 기말 자산 가격이 기본 가치에서 벗어나지 않는 정도를 0.75에서 0.71875로 감소시킨다.
• 자동화된 유동성 공급자가 대부분의 주문을 처리함으로써 열등한 선택 위험을 크게 줄이고, 상관관계가 있는 자산 간에 위험을 분산시킨다.
• 정보가 없는 거래자는 자동화된 시스템이 주문 유동성을 흡수함에 따라 정보가 있는 주문 비율이 감소함에 따라 스프레드가 줄어들어 거래비용이 낮아진다.
• 자동화된 시장 메이커가 존재할 경우, 두 자산 모두 거래가 발생할 확률이 증가한다. 이는 기대 거래비용이 낮아져 더 많은 유동성 거래자가 주문을 제출하게 하기 때문이다.
• 자동화된 시스템이 주문 유동성을 흡수함에 따라 정보가 있는 주문 비율이 감소함에 따라, 두 자산의 평균 스프레드가 감소한다.
• 낮아진 비용으로 인해 정보가 없는 거래자의 참여가 증가함에 따라 전체 거래량이 증가하며, 이는 미국 주식시장에서 관찰된 추세와 일치한다.