[논문 리뷰] The Origination and Distribution of Money Market Instruments: Sterling Bills of Exchange during the First Globalization

Olivier Accominotti, Delio Lucena‐Piquero외 1명|arXiv (Cornell University)|2021. 03. 02.

Banking stability, regulation, efficiency참고 문헌 71인용 수 37

한 줄 요약

이 논문은 1906년 영국은행이 재할인한 23,493건의 어음에 대한 고유한 데이터셋을 활용하여 스탠더드 어음—주요 금융시장 유동성 수단—의 탄생과 글로벌 확산을 분석한다. 네트워크 분석과 기술 통계를 적용하여 런던 기반 중개자(수락자 및 할인자)가 계층적 보증 체계를 통해 정보 비대칭을 극복하고, 위험 부담이 큰 민간 채무를 고도로 유동성 있는 글로벌 거래 수단으로 전환시켰음을 규명한다.

ABSTRACT

This paper presents a detailed analysis of how liquid money market instruments -- sterling bills of exchange -- were produced during the first globalisation. We rely on a unique data set that reports systematic information on all 23,493 bills re-discounted by the Bank of England in the year 1906. Using descriptive statistics and network analysis, we reconstruct the complete network of linkages between agents involved in the origination and distribution of these bills. Our analysis reveals the truly global dimension of the London bill market before the First World War and underscores the crucial role played by London intermediaries (acceptors and discounters) in overcoming information asymmetries between borrowers and lenders on this market. The complex industrial organisation of the London money market ensured that risky private debts could be transformed into extremely liquid and safe monetary instruments traded throughout the global financial system.

연구 동기 및 목표

• 제1차 세계화 시기 동안 스탠더드 어음의 생산 및 유통 배경에 있는 산업조직을 이해하기 위해.
• 20세기 초 장외 금융시장 거래에 대한 체계적인 마이크로레벨 데이터의 부족을 해소하기 위해.
• 런던 어음시장에서 글로벌 빚진 자와 빚을 갚는 자 사이의 정보 비대칭이 어떻게 완화되었는지 분석하기 위해.
• 기록 자료를 활용하여 어음 발행 및 유통에 관여한 모든 기관의 완전한 네트워크를 재구성하기 위해.
• 런던 중개자들이 스탠더드 어음의 글로벌 유동성 확보에 수행한 체계적 역할을 입증하기 위해.

제안 방법

• 1906년 영국은행의 할인장부에서 확보한 기록 자료를 활용하여, 해당 연도에 재할인된 23,493건의 어음에 대한 데이터를 확보하였다.
• 어음 거래 연계성을 기반으로 발행자, 수락자, 할인자 등 기관 간의 네트워크를 구성하여 어음시장의 마이크로구조를 시각화하였다.
• 도로 중심성, 가까움, 중간성, 고유벡터 중심성 등의 네트워크 분석 기법을 적용하여 기관의 역할을 평가하였다.
• 도로 보존 무작위화(Simulation 2)와 에르되시-레니 무작위 네트워크(Simulation 1)를 활용하여 실제 네트워크의 구조적 특성을 비교 분석하였다.
• 집합성, 주요 성분 크기, 평균 경로 길이, 중심성 지수 등을 계산하여 네트워크의 지형적 특성을 평가하였다.
• 할인자가 어음에 이차 보증을 추가하는 엔드오르스먼트 패턴을 분석하여 공동 책임의 역할을 평가하였다.

실험 결과

연구 질문

• RQ1 런던 어음시장에서 글로벌 빚진 자와 빚을 갚는 자 사이의 정보 비대칭은 어떻게 극복되었는가?
• RQ2 1906년 런던 어음시장의 진정한 글로벌 영향 범위는 어떠하였으며, 주요 참여자는 어디에 위치해 있었는가?
• RQ3 수락자와 할인자가 민간 채무를 안정성과 유동성이 확보된 유동성 수단으로 전환하는 데 어떤 역할을 했는가?
• RQ4 런던 금융시장의 네트워크 구조는 스탠더드 어음의 높은 유동성에 어떻게 기여했는가?
• RQ5 네트워크 구조가 랜덤 구성과 얼마나 다를지 분석하여 의도적인 설계의 정도를 평가할 수 있는가?

주요 결과

• 1906년 런던 어음시장는 진정으로 글로벌 범위를 지녔으며, 전 세계에 흩어진 3,554개의 독립된 발행자가 존재했으며, 주로 소규모 민간 기업이나 무역업자였다.
• 실제 네트워크는 랜덤 네트워크보다 훨씬 높은 군집도를 보였으며, 이는 기관 간 비랜덤적이고 유기적인 집합이 존재했음을 시사한다.
• 네트워크의 주요 성분은 전체 노드의 99.3%를 포함하고 있어 시장 전반에 걸쳐 거의 완전한 연결성을 보였다.
• 실제 네트워크의 평균 경로 길이는 4.82였으며, 도로 보존 무작위 네트워크와 유사하여 정보의 효율적 흐름이 이루어졌음을 시사한다.
• 중간성 중심성은 실제 네트워크에서 랜덤 네트워크보다 높았으며, 일부 핵심 중개자가 중요한 경로를 통제하고 있음을 나타낸다.
• 수락자와 할인자는 이중적 역할을 수행했다: 수락자는 주요 보증을 통해 신용 리스크를 감소시켰고, 할인자는 엔드오르스먼트를 통해 공동 책임을 통해 유동성을 강화했다.