[논문 리뷰] Leverage, Endogenous Unbalanced Growth, and Asset Price Bubbles

Tomohiro Hirano, Ryo Jinnai외 1명|arXiv (Cornell University)|2022. 11. 23.

Economic theories and models인용 수 7

한 줄 요약

이 논문은 일반균형모형을 개발하여 고액의 금융레버리지가 균형적 성장에서 비균형적 성장으로의 단계전이를 유도함으로써 자산가격이 기본가치를 초과하는 부동산가격 버블을 생성함을 보여준다. 자본투자와 상승하는 부동산가격 사이의 피드백 루프—레버리지에 의해 강화됨—은 비정상적 동적 거동, 내생적 성장, 그리고 재산의 집중을 초래하며, 이는 합리적 모형에서 버블이 취약하거나 불가능하다는 전통적 견해에 도전한다.

ABSTRACT

We present a general equilibrium macro-finance model with a positive feedback loop between capital investment and land price. As leverage is relaxed beyond a critical value, through the financial accelerator, a phase transition occurs from balanced growth where land prices reflect fundamentals (present value of rents) to unbalanced growth where land prices grow faster than rents, generating land price bubbles. Unbalanced growth dynamics and bubbles are associated with financial loosening and technological progress. In an analytically tractable two-sector large open economy model with unique equilibria, financial loosening simultaneously leads to low interest rates, asset overvaluation, and top-end wealth concentration.

연구 동기 및 목표

• 배당을 지급하는 자산을 가진 대표자 모형에서 합리적 자산가격 버블이 취약하거나 불가능하다는 전통적인 거시금융 관점을 도전하기 위해.
• 금융레버리지와 내생적 성장 역학이 상호작용하여 지속적이고 비정상적인 자산가격 버블을 어떻게 생성하는지 조사하기 위해.
• 이중부문, 불완전시장 일반균형 프레임워크 내에서 레버리지, 비균형적 성장, 버블의 발생 간의 공식적 연결 고리를 설정하기 위해.
• 버블이 이질적 현상이 아니라 비정상적 성장 제도에서 고레버리지와 지속적인 자본투자의 내생적 결과임을 보여주기 위해.
• 금융완화와 기술진보 하에서 버블의 분배적 영향, 특히 상위 계층의 재산 집중을 분석하기 위해.

제안 방법

• 이질적 당사자, 대표적 기업(자본과 부동산 사용), 부동산 임대수익을 통한 내생적 배당을 포함하는 이중부문, 대규모 개방경제 모형을 설정한다.
• 긍정적 피드백 루프 도입: 상승하는 부동산가격이 총 wealth를 증가시키고, 이는 자본투자를 증가시켜 향후 부동산 임대수익을 높이고, 다시 부동산가격 상승을 유도한다.
• 무한히 생존하는 당사자 집단과 자본 및 부동산(실물부동산투자신탁) 간의 포트폴리오 선택을 포함하는 일반균형 프레임워크를 사용한다.
• 레버리지의 내생적 결정을 통해 금융제약을 통합하며, 차입제약과 대출자산비율이 피드백 메커니즘의 강도를 결정한다.
• 부동산버블특성정리정리(land bubble characterization theorem)를 적용하여, 경제가 균형적 성장에서 비균형적 성장으로 전이되는 임계레버리지 수준을 분석적으로 결정한다.
• 비정상적 동적 거동과 단계전이 분석을 적용하여, 내생적 성장으로 인해 자산가격가 fundamentals보다 빠르게 증가하는 경제를 모델링한다.

실험 결과

연구 질문

• RQ1 금융레버리지가 거시금융모형에서 균형적 성장에서 비균형적 성장으로의 단계전이를 유도하는 조건는 무엇인가?
• RQ2 자본투자와 부동산가격 간의 상호작용이 기본가치를 초과하는 자산가격 버블을 어떻게 생성하는가?
• RQ3 기존 문헌과는 반대로 내생적 성장과 비정상적 동적 거동이 있는 모형에서 합리적 버블이 왜 취약하지 않은가?
• RQ4 금융완화는 저금리, 자산 과대평가, 재산 집중을 동시에 어떻게 유도하는가?
• RQ5 기술진보는 레버리지와 어떻게 상호작용하여 비균형적 성장과 버블 동적 거동을 지속하는가?

주요 결과

• 레버리지가 임계 임계치를 초과할 경우, 경제는 장기적 성장이 0인 균형적 성장에서 부동산가격가 임대수익보다 빠르게 증가하는 비균형적 성장으로의 단계전이를 겪는다.
• 비균형적 성장 제도에서는 자산가격가 향후 임대수익의 현재가치를 초과하는 부동산가격 버블이 내생적으로 발생한다. 이는 합리적 기대 하에서도 가능하다.
• 모형은 버블이 드문 일이나 취약한 것이 아니라, 비정상적 경제에서 고레버리지와 내생적 자본축적의 必須 결과임을 보여준다.
• 금융완화는 저금리, 자산 과대평가, 상위 계층의 재산 집중을 유도하며, 금융위기에서 관찰된 패tern과 일치한다.
• 부동산버블특성정리정리(land bubble characterization theorem)는 버블이 발생하는 정확한 조건을 설정한다: 레버리지가 비정상적이고 가속적인 성장 동적 거동을 지속할 수 있을 정도로 충분히 높을 때.
• 이 모형은 배당을 지급하는 자산에서 합리적 버블의 역설을 해결하며, 그러한 버블이 가능한 것은 안정상태 모형이 아니라 비정상적이고 비균형적 성장 제도에서만 가능하다는 것을 보여준다.