[論文レビュー] A Short Survey on Business Models of Decentralized Finance (DeFi) Protocols

Teng Andrea Xu, Jiahua Xu|arXiv (Cornell University)|Feb 15, 2022

FinTech, Crowdfunding, Digital Finance被引用数 7

ひとこと要約

本調査は、貸付資金プロトコル（PLFs）、分散型為替市場（DEXs）、収益集約プロトコルの主なDeFiプロトコルタイプのビジネスモデルを、収益源、トークン経済、キャッシュフロー・メカニズムの観点から分析する。本調査は、一般化されたDeFiビジネスモデルフレームワークを提示し、分散型金融における価値投資、ガバナンスパワー、規制準拠に関する主要な研究課題を特定する。

ABSTRACT

Decentralized Finance (DeFi) services are moving traditional financial operations to the Internet of Value (IOV) by exploiting smart contracts, distributed ledgers, and clever heterogeneous transactions among different protocols. The exponential increase of the Total Value Locked (TVL) in DeFi foreshadows a bright future for automated money transfers in a plethora of services. In this short survey paper, we describe the business model for different DeFi domains - namely, Protocols for Loanable Funds (PLFs), Decentralized Exchanges (DEXs), and Yield Aggregators. We claim that the current state of the literature is still unclear how to value thousands of different competitors (tokens) in DeFi. With this work, we abstract the general business model for different DeFi domains and compare them. Finally, we provide open research challenges that will involve heterogeneous domains such as economics, finance, and computer science.

研究の動機と目的

• 主要なDeFiプロトコルがいかに収益を上げ、運用を維持しているかを明確かつ比較的に理解すること。
• DeFiプロトコルタイプに普遍的に適用可能な一般化されたビジネスモデルフレームワークを抽出すること。
• 価値投資、ガバナンス・トークンの価格設定、規制適合といった分野におけるDeFiの持続可能性に関する未解決の研究課題を特定すること。
• 投資家やユーザー向けに、DeFiプロトコルビジネスモデルに関する体系的概要を提供することで、文献におけるギャップを埋めること。

提案手法

• 金融的機能と運用フローに基づき、DeFiプロトコルを三つの主要タイプに分類：PLFs、DEXs、収益集約プロトコル。
• 収益創出メカニズムの分析：金利モデル、取引手数料、プロトコル所有流動性（財務省）分配。
• 上位のDeFiトークン（UNI、AAVE、YFI）における時価総額と財務省規模の相関を分析するため、滑らか化された30日間の移動平均ウィンドウを用いる。
• 二面的市場や基礎的分析といった古典的ファイナンス概念を、DeFiトークンの価値評価とビジネスモデルの持続可能性に応用する。
• 貸出者、借り手、流動性提供者、ユーザーといったDeFiの役割を、明確で比較可能な標準化された分類にマッピングする。
• 文献レビューとDeFiサマーサイクルの成長、セキュリティインcidンツからの実証的観察を通じて、未解決の研究課題を統合的に抽出する。

実験結果

リサーチクエスチョン

• RQ1 PLFsは、金利モデルと貸出者およびガバナンス・トークン保有者への手数料分配を通じて、どのように収益を生み出しているか？
• RQ2 DEXsおよび収益集約プロトコルの支配的キャッシュフロー・メカニズムは何か？また、それらは従来の金融市場とどのように比較できるか？
• RQ3 時価総額とプロトコル財務省規模の相関はどの程度か？また、これによりプロトコルの持続可能性にどのような含意があるか？
• RQ4 古典的価値投資原則が、DeFiトークンおよびガバナンス・トークンにどの程度適用可能か？
• RQ5 長期的なDeFiビジネスモデルの実現可能性を脅かす規制的・セキュリティリスクは何か？

主な発見

• AAVEでは時価総額と財務省規模の相関係数は0.857、Uniswap（UNI）では0.596、Yearn Finance（YFI）では0.431であり、時価総額がプロトコル財務省の成長に強く影響していることが示唆される。
• AAVEおよびYearn Financeは、交換手数料とプロトコル手数料を適用しているが、Uniswapは現在手数料を徴収していないものの、全トークン供給量の43％を財務省に保有している。
• PLFsは、供給と需要のダイナミクスに基づいて調整される金利モデルを通じて収益を生み出し、その一部の金利は貸出者に支払われ、残りの一部はプロトコルが留保する。
• DEXsおよび収益集約プロトコルは二面的市場として機能し、流動性提供者がユーザー取引から手数料を得ることで、持続可能な収入源を形成する。
• DeFiのTVL（総ロックされた価値）が6か月間で6億ドルから110億ドルに急増したことは、強い市場需要を示す一方、2021年に10億ドルのハッキング損失が発生するなど、システム的リスクも露呈している。
• 規制の不確実性と、BadgerDAOの1億2000万ドルのハッキング事故といったセキュリティ侵害は、現在のDeFiビジネスモデルの持続可能性における深刻な脆弱性を浮き彫りにしている。