[論文レビュー] Automated Liquidity Provision and the Demise of Traditional Market Making

Austin Gerig, David Michayluk|arXiv (Cornell University)|Jul 14, 2010

Financial Markets and Investment Strategies参考文献 8被引用数 11

ひとこと要約

本稿は、複数の証券の注文フローを活用して価格を設定する自動化された流動性提供者が、逆選択を低減し価格効率を向上させることで、従来の市場作り手を上回ることをモデル化している。モデルは、自動化システムが大多数の取引を処理し、情報が不足する取引者に対する取引コストを低下させ、市場取引量を増加させることを示しており、これは高頻度取引の台頭と米国株式市場における人間の専門家市場作り手の役割の低下を説明している。

ABSTRACT

Traditional market makers are losing their importance as automated systems have largely assumed the role of liquidity provision in markets. We update the model of Glosten and Milgrom (1985) to analyze this new world: we add multiple securities and introduce an automated market maker who uses the relationships between securities to price order flow. This new automated participant transacts the majority of orders, sets prices that are more efficient, and increases informed and decreases uninformed traders' transaction costs. These results can explain the recent dominance of high frequency trading in US markets and the corresponding increase in trading volume and decrease in transaction costs for US stocks.

研究の動機と目的

• 米国株式市場における従来の市場作り手の減少と自動化された流動性供給の台頭を説明すること。
• 自動化システムが複数証券間の関係を活用して、人間の市場作り手よりも効率的な価格を設定する仕組みをモデル化すること。
• 自動化された流動性供給が取引コスト、市場効率、取引量に与える影響を分析すること。
• 自動取引が情報が不足する投資家と情報を持つ投資家に異なる影響を与えるかどうかを評価し、市場構造に与える影響を検討すること。

提案手法

• Glosten-Milgrom (1985) モデルを拡張し、複数の証券と、資産間の集計注文フローにアクセスできる自動市場作り手を導入する。
• 自動市場作り手を、複数資産の注文フローのダイナミクスに基づいて価格を設定するものとしてモデル化し、逆選択リスクを低減する。
• 流動性取引者が注文を提出する確率を、予想される取引コストと単調に減少する関数で結びつける。
• 均衡分析を用いて、従来の市場作り手と自動化された市場作り手の両制度下でのスプレッドと取引確率を導出する。
• 比較静的分析を適用し、自動化された流動性提供者の存在が注文フロー、スプレッド、取引量に与える影響を示す。
• 自動市場作り手がスプレッドを縮小し、とりわけ情報が不足する取引者の取引確率を高める条件を導出する。

実験結果

リサーチクエスチョン

• RQ1 なぜ自動化された流動性提供者が米国株式市場において従来の市場作り手をほとんど置き換えたのか？
• RQ2 従来の市場作り手と比較して、複数資産の注文フロー情報が価格発見をどのように改善し、逆選択をどのように低減するのか？
• RQ3 自動化された流動性供給が、情報を持つ取引者と情報が不足する取引者の取引コストに与える影響は何か？
• RQ4 自動市場作り手の存在が、全体の取引量と市場効率にどのように影響するのか？
• RQ5 自動化された流動性供給が、スプレッドを低下させ、取引確率を高める条件は何か？

主な発見

• 自動市場作り手は、従来の市場作り手よりも効率的な価格を設定し、最終的な証券価格が基本的価値から逸脱する度合いを 0.75 から 0.71875 にまで低減する。
• 自動化された流動性提供者は大多数の注文を処理し、逆選択リスクを顕著に低減し、相関する証券間でリスクを分散する。
• 情報が不足する取引者は、スプレッドが低下することで取引コストが低減する。これは、自動化システムが注文フローを吸収することで、情報を持つ注文の割合が減少するためである。
• 自動市場作り手が存在することで、両証券における取引確率が上昇する。これは、予想される取引コストが低下し、流動性取引者がより多くの注文を提出するようになるためである。
• 自動化システムが注文フローを吸収することで、情報を持つ注文の割合が減少するため、両証券における平均スプレッドが低下する。
• 低コストが誘因となり、情報が不足する取引者の参加が増加することで、全体の取引量が上昇し、米国株式市場の観察された傾向と整合的である。