[論文レビュー] Building Trust Takes Time: Limits to Arbitrage in Blockchain-Based Markets

Nikolaus Hautsch, Christoph Scheuch+1 more|arXiv (Cornell University)|Jan 1, 2018

Blockchain Technology Applications and Security参考文献 33被引用数 8

ひとこと要約

この論文は、ブロックチェーンベースの市場における決済遅延が、アービトラージャーに顕著な摩擦をもたらすことを示している。推定された平均アービトラージ境界121ベーシスポイントが、クロスマーケット価格差の91％を説明している。ビットコインのオーダーブックおよびネットワークデータを用いて、この遅延が在庫保有量（信頼の代理指標として用いられる）に影響を及ぼさない状況でも、アービトラージ活動を制限することが示された。

ABSTRACT

Distributed ledger technologies replace central counterparties with time-consuming consensus protocols to record the transfer of ownership. This settlement latency slows down cross-market trading and exposes arbitrageurs to price risk. We theoretically derive arbitrage bounds induced by settlement latency. Using Bitcoin orderbook and network data, we estimate average arbitrage bounds of 121 basis points, explaining 91% of the cross-market price differences, and demonstrate that asset flows chase arbitrage opportunities. Controlling for inventory holdings as a measure of trust in exchanges does not affect our main results. Blockchain-based settlement without trusted intermediation thus introduces a non-trivial friction that impedes arbitrage activity.

研究の動機と目的

• ブロックチェーンベースの市場における決済遅延がアービトラージ活動に与える影響を理解すること。
• コンSENSUS遅延がクロスマーケット価格効率に与える影響を数量的に評価すること。
• 在庫保有量（交換への信頼の指標として用いられる）を用いて、信頼が価格不整合の程度に影響を与えるかどうかを評価すること。
• 決済遅延が存在する中で、資産フローがアービトラージ機会にどのように反応するかを評価すること。

提案手法

• ブロックチェーンコンセンサスプロトコルにおける決済遅延に基づくアービトラージ境界の理論的導出。
• ハイフロークエンシーなビットコインオーダーブックおよびネットワークデータを用いたアービトラージ境界の実証的推定。
• 推定されたアービトラージ境界を予測変数として用いて、クロスマーケット価格差を説明する回帰分析。
• 交換固有の在庫保有量を制御することで、信頼が決済遅延の影響を緩和するかどうかをテスト。
• 時系列分析を用いて、アービトラージ機会に対する資産フローの動的反応を検証。

実験結果

リサーチクエスチョン

• RQ1 ブロックチェーンの決済遅延が、利益を上げられるアービトラージの範囲に与える理論的影響は何か？
• RQ2 ビットコイン市場における観察されたクロスマーケット価格差は、決済遅延によって引き起こされる理論的アービトラージ境界とどの程度整合するか？
• RQ3 決済遅延が存在する中で、資産フローはアービトラージ機会の有無にどのように反応するか？
• RQ4 在庫保有量を増やす（交換への信頼の代理指標として用いる）ことで、決済遅延が価格非効率に与える影響は軽減されるか？

主な発見

• ビットコイン市場における決済遅延によって引き起こされる平均アービトラージ境界は121ベーシスポイントと推定された。
• これらのアービトラージ境界は、データにおける観察されたクロスマーケット価格差の91％を説明した。
• 資産フローはアービトラージ機会を追いかけていることが判明し、遅延が存在しても市場参加者が価格不整合に反応していることが示された。
• 在庫保有量（交換への信頼の測定指標として用いられる）を制御しても、決済遅延と価格非効率性の間の推定された関係に変化はなかった。
• 結果から、信頼できる中間業者を排除したブロックチェーンベースの決済は、非自明で持続的な摩擦をもたらし、アービトラージ活動を制限することがわかった。
• 本研究は、分散型市場における価格発見の非効率性の主要因として、決済遅延が重要な決定要因であるという実証的証拠を提供した。