[論文レビュー] Spillovers of US Interest Rates: Monetary Policy & Information Effects

Santiago Camara|arXiv (Cornell University)|Nov 16, 2021

Monetary Policy and Economic Impact参考文献 30被引用数 4

ひとこと要約

本稿は、FOMC発表に伴う高周波市場反応を用いて、純粋な金融政策ショック（MPショック）と情報開示ショック（IDショック）を区別することで、米国金融政策の国際的波及効果を解体する。MPショックは世界的な不況、為替レートの下落、金融条件の引き締まりを引き起こすが、IDショックは景気拡大、為替レートの上昇、金融条件の緩和をもたらす。これは、標準的な同定手法が結果を特異的（非典型）な結果に偏らせる理由を説明する。

ABSTRACT

This paper quantifies the international spillovers of US monetary policy by exploiting the high-frequency movement of multiple financial assets around FOMC announcements. I use the identification strategy introduced by Jarocinski & Karadi (2022) to identify two FOMC shocks: a pure US monetary policy and an information disclosure shock. These two FOMC shocks have intuitive and very different international spillovers. On the one hand, a US tightening caused by a pure US monetary policy shock leads to an economic recession, an exchange rate depreciation and tighter financial conditions. On the other hand, a tightening of US monetary policy caused by the FOMC disclosing positive information about the state of the US economy leads to an economic expansion, an exchange rate appreciation and looser financial conditions. Ignoring the disclosure of information by the FOMC biases the impact of a US monetary policy tightening and may explain recent atypical findings.

研究の動機と目的

• 最近の文献で報告されている、米国金融引き締めに起因する非典型的で正の波及効果との矛盾を解消すること。
• FOMCショックとしての純粋な金融政策ショックと情報開示ショックの識別と分離を行うこと。
• これらの2つのショックが先進国および新興市場経済に与える差別の国際的波及効果を定量的に評価すること。
• 標準的な高周波同定手法がこれらのショックを混同しており、金融政策効果の推定値を歪めるという事実を示すこと。

提案手法

• FOMC発表に周囲まれた高周波データを用いたパネル構造的ベクトル自己回帰（SVAR）モデルを採用する。
• Jarocinski（2020）の同定戦略を採用し、金利サプライズとS&P500リターンの共挙動に符号制約を課す。
• 金利上昇に伴い株価が下落する共挙動（負の共挙動）を示すショックをMPショックと特定し、金利上昇に伴い株価が上昇する共挙動（正の共挙動）を示すショックをIDショックと特定する。
• ペルーやインドネシアを含む先進国および新興市場経済のサンプルにこの手法を適用し、異質性を評価する。
• 為替レート、工業生産、CPI、貸出金利、株価指数といった主要なマクロ・ファイナンシャル変数のインパulse応関数（IRF）を分析する。
• ハンガリーを除外するなどして、妥当性の検証を実施し、資源依存型経済を別途分析する。

実験結果

リサーチクエスチョン

• RQ1 純粋な米国金融政策ショックと情報開示ショックの国際的波及効果は、それぞれどのように異なるか？
• RQ2 最近の研究が、常識とは反して米国金利引き上げに起因する非典型的で正の波及効果を報告する理由は何か？
• RQ3 FOMC会議に伴う金利と株価の共挙動は、ショックの性質を同定するためにどのように役立つか？
• RQ4 標準的な高周波同定手法が、米国金融政策波及効果の推定値をどの程度歪めるか？
• RQ5 波及効果は、先進国、新興市場、資源依存型国でどのように異なるか？

主な発見

• 純粋な米国金融政策ショックは世界的な不況を引き起こし、先進国および新興市場で工業生産が平均して0.3%縮小する。
• MPショックは名目為替レートの下落を引き起こし、新興市場で1か月以内に中央値で-0.8%の反応を示す。
• 情報開示ショックは世界的な拡大を引き起こし、新興市場で工業生産が0.4%上昇し、先進国では0.2%上昇する。
• IDショックは米ドルの実質的為替レートの上昇をもたらし、新興市場で平均して0.6%の為替レート上昇を示す。
• MPショックに対して貸出金利は上昇するが、IDショックに対しては下落するため、それぞれ金融条件が引き締まり、緩和されることが示唆される。
• MPショックとIDショックを混同する標準的な高周波同定手法は、世界的に拡大的であるかのように見える偽の平均効果を生み出し、金融政策ショックの真の収縮的性質を隠蔽している。