[論文レビュー] The Origination and Distribution of Money Market Instruments: Sterling Bills of Exchange during the First Globalization

Olivier Accominotti, Delio Lucena‐Piquero+1 more|arXiv (Cornell University)|Mar 2, 2021

Banking stability, regulation, efficiency参考文献 71被引用数 37

ひとこと要約

本稿は、1906年にイギリス銀行が再割引した23,493枚の為替為替証券の独自データセットを用いて、スターリング為替証券——重要な資金市場金融商品——の発生と世界的な流通を分析する。ネットワーク分析と記述統計を応用することで、ロンドンに拠点を置く仲介者（受取人および割引業者）が、段階的な保証制度を通じて情報非対称性を克服し、リスクの高い私人債務を高い流動性と世界的な取引が可能な金融商品に変換したことが明らかになった。

ABSTRACT

This paper presents a detailed analysis of how liquid money market instruments -- sterling bills of exchange -- were produced during the first globalisation. We rely on a unique data set that reports systematic information on all 23,493 bills re-discounted by the Bank of England in the year 1906. Using descriptive statistics and network analysis, we reconstruct the complete network of linkages between agents involved in the origination and distribution of these bills. Our analysis reveals the truly global dimension of the London bill market before the First World War and underscores the crucial role played by London intermediaries (acceptors and discounters) in overcoming information asymmetries between borrowers and lenders on this market. The complex industrial organisation of the London money market ensured that risky private debts could be transformed into extremely liquid and safe monetary instruments traded throughout the global financial system.

研究の動機と目的

• 第一次グローバリゼーション期におけるスターリング為替証券の生産と流通の産業組織を理解すること。
• 20世紀初頭のOTC資金市場取引に関する体系的なマイクロレベルデータの不足を是正すること。
• ロンドン為替市場における世界の借り手と貸し手の間の情報非対称性がいかに緩和されたかを分析すること。
• アーカイブデータを用いて、為替証券の発行および流通に関与するすべてのエージェントの完全なネットワークを再構築すること。
• ロンドンの仲介者がスターリング為替証券の世界的な流動性を支えるシステム的役割を示すこと。

提案手法

• 1906年に再割引された23,493枚の為替証券を記録した、イギリス銀行の割引台帳から得たアーカイブデータを活用した。
• 為替証券取引の連携関係に基づき、発行者、受取人、割引業者などのエージェントのネットワークを構築し、為替市場のマイクロ構造をマッピングした。
• エージェントの役割を評価するために、次数中心性、近接性、媒介性、固有ベクトル中心性といったネットワーク分析手法を適用した。
• 実際のネットワークの構造的性質を比較するため、次数を保ったランダム化（シミュレーション2）およびErdős–Rényiランダムネットワーク（シミュレーション1）を用いた。
• ネットワークのトポロジーを評価するために、クラスタリング係数、主要成分のサイズ、平均経路長、中央性インデックスを計算した。
• エンドースメントパターンを通じて共同債務の役割を評価し、割引業者が為替証券に二次的保証を追加した仕組みを分析した。

実験結果

リサーチクエスチョン

• RQ1 ロンドン為替市場における世界の借り手と貸し手の間の情報非対称性は、どのように克服されたか？
• RQ2 1906年のロンドン為替市場の真の世界的な影響範囲はどの程度で、主要な参加者はどこに位置していたか？
• RQ3 受取人および割引業者が、リスクの高い私人債務を流動的で安全な金融商品に変換する際に果たした役割は何か？
• RQ4 ロンドン資金市場のネットワーク構造は、スターリング為替証券の高い流動性をどのように支えたか？
• RQ5 ネットワーク構造がランダムな配置からどの程度逸脱しており、意図的な設計の証左となったか？

主な発見

• 1906年のロンドン為替市場は、世界中に散在する3,554人の異なる発行者（主に小規模な私人企業や商人）を含む、真に世界的な影響範囲を有していた。
• 実際のネットワークはランダムネットワークよりも顕著に高いクラスタリングを示しており、非ランダムで結束したエージェントのグループが存在することが判明した。
• ネットワークの主要成分には全ノードの99.3％が含まれており、市場全体にわたるほぼ完全な接続性が確認された。
• 実際のネットワークにおける平均経路長は4.82であり、次数を保ったランダムネットワークとほぼ同等であったため、情報の効率的かつ迅速な伝達が可能であったと考えられる。
• 媒介性中央性は、実際のネットワークの方がランダムネットワークよりも高く、少数の主要な仲介者が重要な経路を支配していたことが示された。
• 受取人および割引業者は二重の役割を果たした：受取人は一次的保証を通じて信用リスクを低減した一方、割引業者はエンドースメントによる共同債務を通じて流動性を強化した。