[論文レビュー] Do investors trade too much? A laboratory experiment

João da Gama Batista, Domenico Massaro+3 more|arXiv (Cornell University)|Dec 11, 2015

Complex Systems and Time Series AnalysisEconomics, Econometrics and Finance参考文献 81被引用数 21

ひとこと要約

この実験的研究では、明確な財務的抑制要因があるにもかかわらず、投資家がなぜ過剰に取引するのかを調査している。知られている高リターン資産と明確な価格インパクトを持つ制御された市場を用いた実験では、被験者が著しく過剰に取引しており、これはリスク志向の行動と利益志向の期待によるもので、単純なホールド戦略が600％以上のリターンをもたらすにもかかわらず、最終的な資産は著しく低下した。

ABSTRACT

We run experimental asset markets to investigate the emergence of excess trading and the occurrence of synchronised trading activity leading to crashes in the artificial markets. The market environment favours early investment in the risky asset and no posterior trading, i.e. a buy-and-hold strategy with a most probable return of over 600%. We observe that subjects trade too much, and due to the market impact that we explicitly implement, this is detrimental to their wealth. The asset market experiment was followed by risk aversion measurement. We find that preference for risk systematically leads to higher activity rates (and lower final wealth). We also measure subjects' expectations of future prices and find that their actions are fully consistent with their expectations. In particular, trading subjects try to beat the market and make profits by playing a buy low, sell high strategy. Finally, we have not detected any major market crash driven by collective panic modes, but rather a weaker but significant tendency of traders to synchronise their entry and exit points in the market.

研究の動機と目的

• 制御された条件下での金融市場における過剰取引の根本的要因を調査すること。
• 個人のリスク志向性と期待が取引行動および資産水準に与える影響を検討すること。
• 同期した取引活動が市場の不安定化や崩壊を引き起こすかどうかを評価すること。
• 価格インパクトを含む市場マクロ構造の特徴が投資家の福祉に与える影響を測定すること。
• 理論的に明確に分かっている最適戦略が存在する状況において、実際の取引行動と合理的なホールド戦略を比較すること。

提案手法

• 時間とともに予測可能に成長する、人工的でリスクのない資産を用いたラボ市場実験を実施した。
• 明確な価格インパクトを持つ市場メイカー方式を導入し、取引が資産価格に影響を与える現実の市場摩擦を模擬した。
• バックワードインダクションの失敗が過去の実験デザインで一般的であるのを避けるために、有限だが不定な時間枠を採用した。
• 被験者のリスク志向性をHolt-Lauryのペアドロットリー選択によって測定し、リスク態度と取引活動の相関を分析した。
• 各期間において被験者からリアルタイムの価格予測を収集し、期待と取引意思決定の直接的な関連を確立した。
• 複数の実験セッションを通じて取引量、価格推移、資産水準を分析し、市場の安定性と個人のパフォーマンスを評価した。

実験結果

リサーチクエスチョン

• RQ1 buy-and-hold戦略が600％以上のリターンを保証しているにもかかわらず、なぜ投資家は過剰に取引するのか？
• RQ2 個人のリスク志向性は、実験市場における取引活動と最終的資産水準にどのように影響するか？
• RQ3 取引参加者が将来の価格を予想する期待が、彼らの買い・売り意思決定にどの程度影響を与えるか？
• RQ4 パニックや極端なボラティリティが存在しない状況で、同期した取引活動は市場の崩壊や不安定化を引き起こすか？
• RQ5 価格インパクトの導入が、市場参加者の集団的福祉にどのように影響するか？

主な発見

• 被験者は、ホールド戦略が600％以上のリターンをもたらすことを認識しているにもかかわらず、過剰に取引しており、初回のセッションでは平均利益がほぼゼロに近かった。
• 繰り返し参加によりパフォーマンスが向上し、平均リターンは92％まで上昇したが、依然として理論的最大値とは著しく低い水準にとどまった。
• 高いリスク志向性は、高い取引活動と低い最終的資産水準と系統的に関連しており、取引意思決定における行動バイアスを確認した。
• 被験者の行動は彼らの期待と完全に整合していた。彼らは、低価格で買い、高価格で売却する市場タイミング戦略を積極的に行った。
• 深刻な市場崩壊やパニックによる売り圧力は観察されなかった。代わりに、被験者が入場・退場のタイミングを弱くはあるが有意に同期する傾向が見られた。
• 価格インパクトは取引コストとしてリターンを圧迫し、リスクがなく、予測可能なかつての環境でも、過剰取引が集団的福祉を損なうことを示した。